股市韌性：鼓勵川普祭出更多關稅？

自四月初以來，股市的驚人反彈在很大程度上反映出投資者押注前美國總統唐納·川普不會兌現其關稅威脅。然而，路透社知名財經記者及分析師Jamie McGeever警告，市場的這種韌性可能反而會鼓勵川普推進關稅，這對股市而言可能是壞消息。

投資者似乎認為，川普的關稅威脅在很大程度上是一種迫使各國重返談判桌的策略，華盛頓最終實施的關稅將遠低於他所宣稱的水平。關稅可能會比川普第二任期開始時高得多，但仍會好於市場最初定價中的最壞情景。

週一的股市走勢就是一個例證。儘管川普上週六威脅對美國兩大貿易夥伴——歐盟和墨西哥的進口商品加徵30%關稅，但全球市場幾乎不為所動。歐洲和墨西哥股市僅小幅下跌，但美股收漲，那斯達克指數創下新高。

此前幾天，川普還威脅對巴西進口商品加徵50%關稅，對《美墨加協定》（USMCA）未涵蓋的加拿大商品加徵35%關稅。巴西股市下跌5%，但加拿大股市卻創下新高。

McGeever指出，現在的問題是，「自滿」與「TACO交易」（即押注「川普總會退縮」）之間的界線是否已變得模糊。

美股飆升與高估值

美股自4月7日以來的反彈規模確實令人印象深刻。正如Creative Planning首席市場策略師查理·比萊洛（Charlie Bilello）近期在X平台上指出的，標準普爾500指數從4月熊市低點到創下歷史新高，用時不到三個月。這是過去75年來第二快的熊市復甦，僅慢於1982年（用時不到兩個月）。

以12個月預期收益計算，標準普爾500指數目前接近多年來最高水平，遠高於長期均值。推動此次反彈的科技板塊，其估值在過去25年中也屬罕見高位。

這並非意味著股市不會進一步上漲。有人可能會說，若人工智慧真能帶來承諾中的顛覆性生產力提升，當前估值是合理的。然而，考量到科技股的波動性與經濟週期的影響，投資者仍需謹慎評估風險。

但無論如何，4月以來的反彈顯然源於一種信念：最終關稅水平將遠低於「解放日」宣布的水平。

若美國對多數國家面臨的關稅稅率最終像英國一樣在10%左右，整體稅率穩定在15%，那麼股市定價可能相當合理。但如果不是這樣，增長預期可能不得不大幅下調。

「我們維持超配美國股票，但不排除短期市場出現更劇烈波動。關稅成本承擔方的不確定性意味著收益分化加劇，也帶來更多獲取阿爾法收益（超額收益）的機會，」貝萊德投資研究所分析師週一寫道。投資者應密切關注企業財報，以便更好地判斷關稅對個別公司的影響。

潛在的「厄運循環」

McGeever擔憂的是市場對川普關稅政策的反應可能形成一種厄運循環：即面對加劇的貿易不確定性，華爾街的韌性與強勢反而會鼓勵川普加倍推進關稅。這不僅會增加企業的經營成本，也可能引發全球性的貿易戰。

不過，多數分析師仍認為理性會佔上風。巴克萊（Barclays）稱，川普對股市、債市波動（進而對美國經濟痛苦）的容忍度似乎「有限」。

但巴克萊警告，若市場過於自滿，而川普真的將歐盟商品關稅提高至30%，歐盟的潛在報復可能引發類似「解放日」後的拋售潮，導致歐洲股市下跌兩位數。此外，貿易戰的升級也可能引發全球經濟衰退。

另一種可能是，在關稅問題上，投資者過於聚焦中國，以至於其他因素難以撼動市場——但這可能是目光短淺的。在全球化的背景下，貿易關係錯綜複雜，任何地區的貿易衝突都可能對全球經濟產生影響。

美國去年從歐盟進口了6057億美元商品，佔總進口的18.6%，是所有單一地區中最高的。美國人口普查局數據顯示，去年美歐雙邊貿易額高達9750億美元。美國對歐盟的商品逆差為2359億美元，仍是美國第二大貿易逆差。

若川普在與歐洲的對峙中不退縮，該退縮的可能就是華爾街了。投資者應該密切關注美歐貿易談判的進展，以及關稅政策對企業盈利的潛在影響。